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建信资本宏观策略周报(2021年3月26日)

发布日期:2021-03-31 11:24:18

 一、宏观经济


       生产方面,生产季节性回升,受出口带动部分行业保持较高景气。近期高频数据显示中上游原材料制造业季节性回升,3月战略性新兴产业采购经理指数(EPMI)为63.1%,较上月大幅走高,预计受疫苗生产和出口旺盛影响,医药、机械和计算机等部分新兴行业生产较为旺盛。

 

       需求方面,出口保持持续向好,投资和消费等内需较前期明显走弱。近期集装箱运价指数跌势趋缓,中港协3月中旬港口吞吐量数据较上期也有所提升,预计出口仍保持较高景气;投资中房地产仍有韧性,1-2月房地产开发投资较2019年1-2月年均增长7.6%,仍维持较高增速但较去年12月有所下滑,预计在建安投资和土地购置费的支撑下,房地产投资未来一段时间仍能保持较高景气;制造业投资较2019年1-2月年均下降3.4%,增速较2020年底大幅下滑,在碳中和、碳达峰等政策影响下,相关产业的投资将受到更为严格的限制,压制后续制造业投资的回升空间;基础设施投资方面,考虑到今年政府支出增速降低、降低政府杠杆率目标、化解地方政府隐形负债等因素的影响,基建后续料将低速增长;消费方面,疫情的反复和就地过节对消费修复有所拖累,1-2月份,社会消费品零售总额比2019年1-2月份年均增长3.2%,增速较去年底有所下滑,后续只要疫情得到有效控制和疫苗加快普及,国内消费有望继续恢复。

 

       短期随着疫情、严寒、就地过节等各项不利因素的扰动消退后,工业生产和建筑活动季节性恢复,预计短期经济复苏将有所回升,但基本面在未来一段时间或难有显著的预期差。


二、权益市场


       本周权益市场基本收平,市场情绪继续偏弱,两市成交量在本周四创下不到7000亿元的低成交量,短期有企稳迹象。市场情绪一定程度上受到H&M事件影响,但纺织服装板块则明显受益。

 

       全球疫情方面,全球确诊人数中枢继续上移,新增病例主要来自印度和巴西的确诊病例反弹,欧洲国家近期反弹力度一定程度趋缓。欧洲各国的封锁措施仍未解除,但对实体经济的影响比较有限,这从近期公布的欧元区制造业PMI和服务业PMI的超预期也可见一斑。

 

       政策方面,央行最新的工作论文《十四五“期间我国潜在产出和增长动力测算研究》中指出,我国经济增速下降的主要原因,是潜在产出增长的周期性下降,而非短期趋势的影响。通过传统大规模的财政和货币刺激政策将实际GDP增速长期维持在潜在产出增速之上是无法实现的,不仅如此,还容易造成通货膨胀和宏观杠杆率的过快上升,进而增加经济系统性风险。论文重申了应继续优化完善“双支柱”调控框架,确保货币政策对实体经济支持力度和潜在产出增速大体匹配。

 

       国际关系方面,本周我国民间自发对拒绝使用我国新疆棉花的瑞典企业H&M公司进行抵制,同时中美、中欧关系之间近期也出现波澜。中期来看,大国博弈的逻辑在一段时间内仍将演绎,对资本市场可能会出现扰动,但更多会作用在情绪面,目前对市场仍然不构成方向上的影响。

 

       综合来看,全球疫情小幅反弹,但对全球经济的整体影响不大。而我国经济基本面短期很难有大幅超预期的表现。央行货币政策短期内大概率仍以稳为主中期则偏紧,去杠杆仍然在今年宏观政策中占有较大的权重。此外,国际关系也可能对市场造成扰动。故我们维持对市场看空的观点。


三、固收市场


       本周,固收市场收益率整体下行,其中短端利率以1年期国债到期收益率为例较上周下行4BP左右,长端10年期下行6BP左右。从央行操作来看,本周央行仍保持“精准”的对冲操作方式,资金面总体平稳,DR007维持在2.20%中枢附近,本周影响债市的主要因素是中美谈判以及中欧制裁等事件导致短期市场避险情绪升温,带动长端收益率下行较多。

 

       往后看,首先从基本面看,去年以来支撑基本面向好主要有三方面因素:疫情向好、政策驱动以及出口超预期(出口替代),但目前来看,疫情向好带来的经济修复预期已经比较充分,政策驱动以及出口替代逻辑今年开始逐渐趋弱,目前看预期差均不明显。另外,在通胀方面,随着近期油价的下行调整,通胀预期较前期有所缓和,加之我们在前期报告中也提到,中期国内经济和通胀继续超预期上行的可能性不大。

 

       从货币政策看,今年边际收紧的确定性是比较高的,但市场对此也有一定预期。去年11月下旬易纲行长在金融街论坛的讲话以及3季度货币政策执行报告均提到“保持货币供应与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配”,当时也引发了关于去杠杆的广泛讨论。市场对于央行去杠杆自去年以来一直是存在担忧的。加上今年1月底,市场经历了资金面的超预期紧张之后,对于货币政策、流动性都有警惕之心,市场整体久期也不高。因此,从这一点看,目前市场对于货币政策收紧的预期是比较充分的,预期差并不明显。

 

       因此从这两方面来看,债市收益率大幅上行的风险是不大的。短期1个月的时间维度来看,债市净融资压力总体不大,央行短期除了100亿元的对冲操作,大概率难有实质的收紧动作,加之短期部分资金回流避险资产,对于债券市场而言,流动性仍偏利好。再往后,政府债券供给放量时点,央行对冲力度仍是值得警惕的因素。


 

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